Delapan Alasan Mengapa The Fed Harus Menaikkan Suku Bunga

Pertemuan FOMC pada 15–16 September diprakirakan akan menandai titik balik dengan kenaikan suku bunga pertama The Fed sejak Mei 2023. Meskipun mungkin ada alasan ekonomi untuk menahan diri dan mempertahankan status quo hingga saat ini (beberapa sinyal negatif di sisi ketenagakerjaan dan beberapa sinyal yang menggembirakan di sisi inflasi), kondisi untuk penyesuaian ulang yang diperlukan kini tampaknya sudah ada.

Antara awal tahun dan 11 September, dari sampel hampir 90 bank sentral di seluruh dunia, 25 menurunkan suku bunga kebijakan mereka (penurunan kumulatif rata-rata sebesar 85 basis poin), 25 menaikkannya (kenaikan kumulatif rata-rata sebesar 75 basis poin), dan 36 membiarkannya tidak berubah. Federal Reserve AS merupakan bagian dari kelompok status quo ini, sementara ECB termasuk di antara bank sentral yang telah menaikkan suku bunga mereka (dua kali). Mana yang aneh, The Fed atau ECB? Sekilas, status quo The Fed tampak lebih sulit dijelaskan daripada kenaikan suku bunga ECB: pertumbuhan dan inflasi AS secara signifikan lebih tinggi daripada metrik Zona Euro. Mengapa situasi ini memerlukan kenaikan suku bunga dalam kasus yang terakhir tetapi belum dalam kasus yang pertama? Singkatnya, karena The Fed memiliki mandat ganda dan, hingga baru-baru ini, fokusnya lebih pada komponen lapangan kerja maksimum daripada pada stabilitas harga.

Akankah The Fed terus berbeda pendapat dengan bank sentral lainnya minggu ini, mengingat ECB telah menaikkan suku bunga lagi pada tanggal 10 September dan pengetatan lebih lanjut oleh BoJ (17–18 September) juga diperkirakan akan terjadi? Dan meskipun status quo dari BoE (yang juga akan bertemu pada 17 September) diprakirakan, pemungutan suara kemungkinan akan berlangsung ketat (6–3 menurut prakiraan kami, mungkin 6–4) dan nada kebijakannya seharusnya hawkish. Dalam skenario dasar baru kami, kami meyakini The Fed akan bergabung dengan jajaran para hikers minggu ini: The Fed tidak lagi akan menunggu hingga Desember 2026 untuk memulai siklus kenaikan suku bunga (pendek) sebanyak (tiga) kali (masing-masing 25 bp) yang telah kami prakirakan selama beberapa bulan. Namun, hasil pertemuan FOMC 15–16 September masih agak tidak pasti: kami meyakini kondisi untuk penyesuaian kebijakan moneter sudah ada. Tetapi, apakah The Fed memiliki pandangan yang sama?

Apa yang Selama Ini Menahan The Fed untuk Menaikkan Suku Bunga? Beberapa Tanda Kelemahan di Pasar Tenaga Kerja dan Sifat Pertumbuhan yang Berbentuk K

Pertumbuhan PDB berjalan pada laju yang relatif tinggi (rata-rata 2,2% tahun-ke-tahun sejak Kuartal I 2025, dua kali lipat laju pertumbuhan Zona Euro) tetapi bertumpu pada fondasi yang sempit dan sebagian besar bergantung pada ledakan AI. Sektor inilah yang mendorong sebagian besar investasi non-perumahan (dengan, sebaliknya, impor yang sama signifikannya). Dan efek kekayaan yang berasal dari kenaikan tajam indeks pasar saham—yang didorong oleh saham-saham teknologi—sebagian besar menopang konsumsi di kalangan rumah tangga terkaya, sementara konsumsi di kalangan rumah tangga berpendapatan lebih rendah sedang kesulitan, tertekan, dan terdampak oleh tingginya biaya hidup.

Kuat di permukaan tetapi lebih rapuh di bawahnya: karakteristik pertumbuhan AS ini kemungkinan telah berkontribusi, sejauh ini, untuk memiringkan timbangan ke arah status quo moneter. Tujuannya adalah menghindari risiko terhentinya mesin AI dan memperburuk kesulitan keuangan rumah tangga berpendapatan lebih rendah. Sebuah gagasan juga telah beredar: bahwa pertumbuhan kuat ini, yang didorong oleh kenaikan produktivitas (yang diduga merupakan hasil dari penerapan AI[1]), mungkin bersifat disinflasioner alih-alih inflasioner. Teori ini, untuk saat ini, belum sepenuhnya divalidasi oleh data: sebaliknya, ledakan AI tampaknya justru cukup inflasioner dalam jangka pendek, yang seharusnya mendorong The Fed untuk mempertimbangkan kembali status quo-nya.

Pasar tenaga kerja, seperti pertumbuhan ekonomi, memiliki sisi positif dan sisi yang lebih mengkhawatirkan. Yang pertama ditandai oleh tingkat pengangguran yang rendah, yang dalam beberapa bulan terakhir cenderung menurun, sebuah tren yang diprakirakan akan berlanjut. Yang kedua berasal dari volatilitas dan kelemahan relatif pertambahan lapangan kerja hingga Juli, tekanan penurunan pada pasokan tenaga kerja, dan keseimbangan yang tidak nyaman dari situasi yang menggabungkan rendahnya pemutusan hubungan kerja dan rendahnya perekrutan. The Fed lebih peka terhadap kerentanan ini, sejalan dengan mandat gandanya.

Inflasi Tinggi — meskipun Cenderung Menurun Menurut Beberapa Ukuran Alternatif — dan Ekspektasi Inflasi yang Terjangkar Juga Telah Membantu The Fed Mengadopsi Sikap Tunggu dan Lihat

Inflasi AS tinggi dan telah jauh di atas target 2% selama enam tahun, menurut metrik yang paling banyak digunakan; sementara ukuran alternatif lebih dekat ke target (lihat Grafik 1). Tren, pendorong, dan komposisi inflasi juga penting. Mengenai trennya, data Juni dan Juli menunjukkan tren penurunan tipis, sebuah sinyal menggembirakan yang semakin didukung oleh stabilitas (tidak ada kenaikan) yang terlihat pada Agustus (3,4% tahun-ke-tahun untuk IHK utama, dengan inflasi inti bahkan sedikit turun dari 2,5% menjadi 2,4% y/y).

Di sisi lain, jika kita membandingkan inflasi dengan tren biaya tenaga kerja per unit—sebuah pendorong utama, seperti yang dikemukakan Richard Clarida (mantan wakil ketua The Fed)[2]—jelas terlihat bahwa inflasi sedang berada dalam tren menurun, dengan disinflasi lebih lanjut di depan mata (lihat Grafik 2).

Akhirnya, dari sisi komposisi, tekanan inflasi saat ini sebagian besar berasal dari guncangan pasokan energi yang disebabkan oleh konflik di Iran. Perkembangan seperti ini tidak memerlukan respons segera dari bank sentral, selama ekspektasi inflasi tetap terjangkar (yang saat ini memang demikian) dan selama lonjakan inflasi tetap bersifat sementara, tidak menjadi meluas, dan tidak memicu efek putaran kedua (yang tidak dapat sepenuhnya dianggap pasti dalam beberapa bulan ke depan, mengingat tekanan naik yang persisten pada harga energi yang dipadukan dengan pertumbuhan AS yang tangguh).

Mengapa Status Quo moneter Tidak Lagi Dapat Dipertahankan? Ada Setidaknya Tujuh Alasan

Kombinasi sejumlah faktor membenarkan The Fed menaikkan suku bunga kebijakannya, dimulai pada bulan September. Dari sudut pandang kami, hal itu seharusnya sudah dilakukan, mengingat data ekonomi dan inflasi.

Pertama, lingkungan saat ini sama sekali berbeda dan jauh lebih menguntungkan dibandingkan kondisi yang berlaku pada saat tiga pemangkasan suku bunga asuransi pada akhir 2025. Membatalkan pelonggaran ini saja sudah dapat dibenarkan saat ini.

Kedua, tingkat pertumbuhan PDB riil jauh di atas laju potensialnya.

Ketiga, keempat dan kelima poin kami adalah sebagai berikut: pengangguran sedang bergerak turun, inflasi jauh di atas target, dan ada risiko bahwa ekspektasi inflasi menjadi tidak terjangkar.

Keenam, keseimbangan risiko antara dua komponen mandat The Fed telah bergeser: meredanya kekhawatiran ketenagakerjaan menempatkan risiko kenaikan inflasi ke garis depan.

Ketujuh, kebijakan moneter AS kemungkinan terlalu akomodatif—pada tingkat yang sulit dinilai secara tepat, mengingat ketidakmampuan untuk memperkirakan secara akurat suku bunga netral (yang, menurut estimasi kami, berada dalam kisaran 3,25% hingga 4,25% secara nominal). Namun jelas bahwa kenaikan produktivitas yang tinggi saat ini mendorongnya lebih tinggi. Oleh karena itu, penyesuaian ulang kebijakan moneter tampaknya diperlukan untuk membawa target Fed Funds (saat ini 3,50–3,75%) setidaknya menuju batas atas estimasi kami atas suku bunga netral, atau bahkan ke wilayah restriktif.

Kedelapan, The Fed Harus Membuktikan Ucapannya dengan Tindakan

Terkait hasil pertemuan FOMC 15–16 September, Kevin Warsh belum menunjukkan kesediaan untuk bertindak berdasarkan data terbaru. Ia menginginkan The Fed yang kurang data-dependent dan lebih dipandu oleh tren yang mendasarinya. Hal ini dapat dipahami dan pergeseran ini bisa terjadi di masa depan, menyusul kesimpulan dari gugus tugas. Namun, terlepas dari fakta bahwa Kevin Warsh bukan satu-satunya pengambil keputusan, data terbaru untuk Agustus mengarah pada kenaikan suku bunga. Hal ini jelas terlihat dari rebound kuat ketenagakerjaan Nonfarm Payrolls. Hal ini juga jelas terkait inflasi, karena perubahan bulanan (disesuaikan secara musiman) pada IHK inti (+0,29%) melampaui ambang pemicu yang telah kami identifikasi (0,2% yang "besar"). Faktanya, persistensi inflasi yang tinggi[4], dipadukan dengan lingkungan ekonomi (baik domestik maupun internasional) yang tetap inflasioner, mendukung kenaikan target Fed Funds.

Jika The Fed mempertimbangkan sinyal pasar — seperti yang tampaknya cenderung dilakukan Kevin Warsh — maka The Fed harus menaikkan suku bunga kebijakannya tanpa penundaan lebih lanjut. Bukan hanya kondisi ekonomi yang menuntutnya, tetapi ini juga merupakan masalah manajemen risiko.

Hal ini juga akan menjadi soal Kevin Warsh membuktikan ucapannya dengan tindakan untuk memperkuat kredibilitas pernyataannya di Jackson Hole mengenai ketegasan kembali komitmennya untuk memastikan stabilitas harga. Dan ini juga akan menjadi soal untuk tidak menambah ketegangan dan kegelisahan yang sudah ada di pasar obligasi, apa pun asalnya. Jika The Fed mempertimbangkan sinyal pasar—seperti yang tampaknya cenderung dilakukan Kevin Warsh ketika ia menilai bahwa kenaikan suku bunga jangka panjang sedang melakukan sebagian pekerjaan bank sentral dan ketika ia menyoroti terjangkarnya ekspektasi inflasi mereka yang meyakinkan—maka The Fed harus menaikkan suku bunga kebijakannya tanpa penundaan lebih lanjut. Bukan hanya kondisi ekonomi yang menuntutnya, tetapi ini juga merupakan masalah manajemen risiko.