Apakah Bitcoin benar-benar telah lolos dari kekuatan makro yang diciptakannya untuk dilawan?

Lebih dari 17 tahun yang lalu, Satoshi Nakamoto merancang Bitcoin (BTC) di tengah krisis keuangan global sebagai alternatif bagi sistem moneter global di luar kendali bank sentral, pemerintah, dan perantara tradisional. Ini memunculkan pertanyaan penting: apakah Bitcoin benar-benar telah menjadi independen dari kekuatan makroekonomi yang awalnya ingin ditantangnya?

Hampir dua dekade setelah diciptakan, harga Bitcoin tetap sensitif terhadap variabel-variabel yang sama yang menggerakkan aset-aset berisiko tradisional — suku bunga, imbal hasil obligasi pemerintah AS, ekspektasi inflasi, Dolar AS (USD), dan likuiditas global.

Dalam beberapa hari pertama bulan Oktober, kripto terbesar ini turun dari atas $86.000 menuju $81.000 setelah terhentinya negosiasi AS–Iran dan sikap hawkish dalam Risalah Rapat Federal Reserve (The Fed) bulan September. Pergerakan ini bertepatan dengan lonjakan harga Minyak dan imbal hasil Treasury. Brent crude naik di atas $103 sementara imbal hasil Treasury bertenor 10 tahun melonjak ke level tertinggi multi-dekade di atas 5,3%, dengan korelasi yang sangat menonjol pada hari Kamis.

Tak lama kemudian, Presiden AS Donald Trump mengumumkan bahwa AS tidak akan menyerang Iran "pada waktu apa pun sebelum" pemilu paruh waktu AS pada 3 November, meredakan sebagian kekhawatiran geopolitik jangka pendek. BTC sempat pulih setelah pengumuman tersebut, naik menuju $83.000.

Jika dilihat lebih luas ke bulan Agustus, Bitcoin telah menguat lebih dari 30% meskipun imbal hasil naik 60 basis poin. Walaupun pada permukaan tampak kontradiktif, kenaikan tersebut sebagian didorong oleh intervensi dari Departemen Keuangan AS, yang menggandakan operasi pembelian kembali obligasinya menjadi setidaknya $4 miliar untuk utang bertenor 10 tahun hingga 30 tahun.

Namun apa arti semua ini bagi hubungan Bitcoin dengan lingkungan makro yang lebih luas?

Bagaimana imbal hasil Treasury AS dan harga Minyak memengaruhi Bitcoin

Hubungan antara Bitcoin, imbal hasil Treasury AS, dan harga Minyak bukanlah hubungan langsung.

Kenaikan harga Minyak meningkatkan biaya energi, transportasi, dan produksi, yang berpotensi menjaga inflasi tetap tinggi. Hal ini membuat Federal Reserve lebih sulit melonggarkan kebijakan moneter, terutama ketika inflasi masih berada di atas targetnya.

Akibatnya, pasar dapat mulai memprakirakan suku bunga yang lebih tinggi, mendorong imbal hasil Treasury lebih tinggi karena investor menuntut kompensasi yang lebih besar atas risiko inflasi dan atas kepemilikan utang pemerintah bertenor lebih panjang.

Tidak seperti obligasi, Bitcoin tidak menghasilkan imbal hasil tunai konvensional. Saat imbal hasil Treasury naik, investor memiliki akses ke imbal hasil yang lebih tinggi dari aset yang relatif lebih aman, sehingga meningkatkan biaya peluang untuk memegang kripto terkemuka ini. Imbal hasil yang lebih tinggi juga dapat membuat aset spekulatif menjadi kurang menarik karena investor menuntut imbal hasil yang lebih besar sebelum menempatkan modal pada investasi yang lebih berisiko.

Namun, arah imbal hasil saja tidak menceritakan keseluruhan kisah. Kenaikan imbal hasil yang didorong oleh pertumbuhan ekonomi yang lebih kuat dapat memiliki dampak yang berbeda dibandingkan dengan kenaikan yang didorong oleh tekanan inflasi, kekhawatiran fiskal, atau premi tenor yang lebih tinggi.

Lingkungan saat ini sangat menantang karena kenaikan harga Minyak memicu kekhawatiran inflasi sementara imbal hasil yang lebih tinggi memperketat kondisi keuangan. Risalah Rapat The Fed bulan September juga mengidentifikasi harga Minyak sebagai kontributor utama kenaikan kompensasi inflasi jangka pendek.

Adopsi institusional telah membuat Bitcoin lebih dekat dengan TradFi

Jangan salah paham. Adopsi institusional telah menjadi salah satu perkembangan terbesar Bitcoin dalam beberapa tahun terakhir. Namun, integrasi yang sama yang membawa lebih banyak modal ke pasar juga membuat Bitcoin terekspos pada keputusan alokasi portofolio tradisional.

ETF Bitcoin spot, kontrak berjangka CME, dan treasury Bitcoin korporasi telah menciptakan saluran tambahan bagi modal institusional untuk masuk dan keluar dari pasar.

Ketika imbal hasil naik dan ekuitas berada di bawah tekanan, investor institusional dapat menyeimbangkan kembali portofolio mereka, mengurangi leverage, atau meningkatkan alokasi kas mereka, dan eksposur Bitcoin dapat menjadi bagian dari penyesuaian tersebut.

Arus ETF terbaru menggambarkan tekanan ini. ETF BTC spot AS mencatat arus keluar bersih lebih dari US$731 juta selama dua hari terakhir, dengan arus tujuh hari mereka berbalik negatif, menurut data SoSoValue.

Kontrak berjangka CME menambahkan lapisan lain pada hubungan ini. Trader institusional menggunakan kontrak ini untuk melakukan lindung nilai atas eksposur, mengelola leverage, dan menerapkan basis trade. Premi CME telah menyempit selama dua minggu terakhir seiring melambatnya rally Bitcoin. Ini menunjukkan bahwa ketika biaya pendanaan naik, atau ekonomi dari perdagangan ini memburuk, posisi dapat dikurangi, menambah tekanan pada pasar.

Perbedaan pentingnya adalah bahwa kenaikan imbal hasil tidak secara otomatis memicu aksi jual Bitcoin. Sebaliknya, hal itu dapat menciptakan kondisi di mana penyeimbangan ulang portofolio, lindung nilai, dan menurunnya selera risiko saling memperkuat satu sama lain.

Hubungan Bitcoin dengan ekuitas selama periode tekanan pasar juga memberikan bukti lebih lanjut.

Pembaruan pasar Wintermute pada 5 Oktober mencatat bahwa korelasi BTC dengan S&P 500 kembali meningkat. Perusahaan tersebut berpendapat bahwa selama rezim korelasi tinggi, Bitcoin berperilaku seperti versi S&P 500 dengan beta tinggi, dengan kecenderungan turun bersama ekuitas tanpa ikut serta secara setara dalam rally berikutnya.

Pergerakan ini menunjukkan bahwa harga Bitcoin semakin dipengaruhi oleh investor yang juga memegang saham teknologi dan aset pertumbuhan lainnya.

Karena itu, kelangkaan Bitcoin tidak mencegahnya untuk dijual selama terjadi peristiwa risk-off yang luas.

Apakah Bitcoin telah melampaui faktor makro?

Arthur Hayes, salah satu pendiri bursa kripto BitMEX yang telah ditutup, berpendapat bahwa kenaikan imbal hasil Treasury pada akhirnya dapat menguntungkan Bitcoin jika hal itu mengungkap tekanan fiskal dan memaksa para pengambil kebijakan untuk memperluas penciptaan uang. Dalam tesis ini, kenaikan biaya pinjaman membuat utang pemerintah menjadi lebih mahal untuk dilayani, meningkatkan tekanan untuk intervensi moneter yang pada akhirnya dapat melemahkan mata uang fiat. Pergerakan seperti itu menjadi pertanda baik bagi aset-aset berisiko seperti Bitcoin yang dihargai dalam Dolar AS.

Namun, waktu dan mekanisme transmisinya penting. Ketika imbal hasil naik karena investor mengantisipasi tekanan fiskal dan ekspansi moneter pada akhirnya, narasi kelangkaan Bitcoin dapat menjadi lebih menarik.

Tetapi ketika inflasi didorong oleh guncangan minyak dan bank-bank sentral merespons dengan mempertahankan kondisi keuangan yang restriktif, dampak langsungnya terhadap Bitcoin bisa sebaliknya. Saat likuiditas mengetat, Dolar AS dapat menguat dan Bitcoin dapat turun bersama saham-saham teknologi.

Perbedaannya adalah antara inflasi yang pada akhirnya mendorong ekspansi moneter dan inflasi yang pada awalnya memaksa kebijakan moneter yang lebih ketat. Bitcoin mungkin diuntungkan oleh yang pertama, sementara kesulitan menghadapi yang kedua.

Hal ini juga membantu menjelaskan mengapa BTC dapat rally meskipun imbal hasil naik, seperti yang terlihat pada bulan Agustus, tanpa harus membuktikan bahwa Bitcoin telah menjadi independen dari kondisi makroekonomi, karena pembelian kembali Treasury dan perkembangan lain yang terkait likuiditas dapat mengimbangi sebagian tekanan dari imbal hasil yang lebih tinggi.

Data menunjukkan bahwa fundamental Bitcoin mendorong permintaan, tetapi gambaran makro membentuk lingkungan tempat permintaan itu beroperasi.

Apa yang harus diperhatikan investor selanjutnya?

Untuk saat ini, variabel utama tetap imbal hasil Treasury AS, harga minyak, Dolar AS, dan prospek the Fed.

Imbal hasil Treasury jangka panjang dan jangka pendek membantu menunjukkan biaya peluang memegang Bitcoin, Brent crude akan membantu menentukan apakah inflasi yang didorong energi tetap menjadi perhatian, sementara Dolar AS dan prospek the Fed akan membantu menunjukkan apakah kondisi keuangan semakin mengetat.

Arus ETF BTC adalah faktor kunci lainnya. Pemulihan arus masuk yang berkelanjutan dapat mengindikasikan bahwa permintaan institusional menyerap tekanan jual terkait makro. Sebaliknya, arus keluar yang terus-menerus akan menunjukkan bahwa investor tetap berhati-hati.

Sampai permintaan marginal Bitcoin menjadi kurang sensitif terhadap kondisi keuangan tradisional, kenaikan imbal hasil, inflasi yang didorong minyak akibat geopolitik, dan pergeseran likuiditas global akan terus memengaruhi harganya.

Bitcoin mungkin menawarkan alternatif terhadap sistem moneter, tetapi sistem itu tetap menjadi pengaruh utama dalam menentukan berapa banyak yang bersedia dibayar investor untuknya.