Emas gagal reli pada data lapangan pekerjaan terlemah dalam beberapa bulan. Inilah yang sebenarnya dilakukan para spekulan

Emas (XAU/USD) diperdagangkan di dekat level terendahnya sejak Agustus, melanjutkan koreksi yang telah menghapus sebagian besar rebound akhir musim panas. Namun perkembangan yang paling menarik bukan sekadar bahwa Emas sedang turun. Melainkan apa yang gagal dilakukan logam mulia ini ketika lingkungan makroekonomi tiba-tiba menjadi lebih menguntungkan.

Nonfarm Payrolls (NFP) September hanya naik 29 Ribu, jauh di bawah ekspektasi sekitar 90 Ribu. Tingkat pengangguran naik tipis ke 4,2%, sementara pertumbuhan upah tahunan melambat ke 3%. Kenaikan ketenagakerjaan sebelumnya juga direvisi lebih rendah.

Dalam pasar Emas yang lebih konvensional, kombinasi tersebut seharusnya menjadi katalis yang kuat, karena ekspektasi kenaikan suku bunga Federal Reserve (The Fed) pada bulan Oktober runtuh, menghapus sebagian tekanan kebijakan moneter yang telah membebani logam mulia tersebut sepanjang September.

Emas awalnya merespons, tetapi reli itu cepat memudar. Kegagalan ini penting karena menunjukkan bahwa pasar tidak lagi hanya diperdagangkan berdasarkan ekspektasi terhadap keputusan The Fed berikutnya. Di balik permukaan, pertempuran lain sedang berlangsung antara imbal hasil jangka panjang yang meningkat dan kelompok-kelompok investor Emas yang semakin berbeda pandangan.

Laporan lapangan pekerjaan memberi Emas apa yang diinginkannya, tetapi bukan apa yang dibutuhkannya

Laporan ketenagakerjaan September memenuhi sebagian besar kriteria untuk pemulihan Emas. Ekspektasi kenaikan suku bunga The Fed pada bulan Oktober sudah mulai menurun setelah data inflasi Personal Consumption Expenditures (PCE) yang lebih lemah dari perkiraan. Laporan ketenagakerjaan memperkuat pergeseran itu karena pertumbuhan lapangan kerja melemah tajam, tekanan upah mereda dan pasar semakin menurunkan probabilitas kenaikan suku bunga The Fed secara segera.

Secara teori, perkembangan ini seharusnya menjadi katalis yang kuat bagi Emas. Namun pasar Treasury menolak untuk bekerja sama. Imbal hasil obligasi pemerintah AS jangka panjang tetap mendekati level tertinggi multi-dekade meskipun data ekonomi lebih lemah. Kesenjangan antara ekspektasi terhadap The Fed dan ujung panjang kurva imbal hasil ini telah menjadi salah satu kekuatan terpenting yang memengaruhi Emas.

OCBC merangkum masalah ini dengan jelas: "Masih menunggu imbal hasil berbalik arah. Rebound Emas pasca payrolls AS memudar dengan cepat meskipun laporan tenaga kerja AS lebih lemah dan penurunan lebih lanjut dalam ekspektasi kenaikan suku bunga The Fed pada bulan Oktober. Masalah utamanya adalah imbal hasil tenor panjang tidak turun secara berkelanjutan dan USD tetap kuat, membatasi kelanjutan kenaikan pada emas."

Perbedaannya sangat penting. The Fed secara langsung mengendalikan suku bunga jangka sangat pendek, tetapi imbal hasil Treasury bertenor lebih panjang juga memasukkan ekspektasi inflasi, risiko fiskal, pasokan utang, dan premi tenor yang diminta investor untuk memegang obligasi pemerintah selama bertahun-tahun. Akibatnya, pasar tenaga kerja yang lebih lemah dapat mengurangi ekspektasi pengetatan The Fed dalam waktu dekat tanpa harus menghasilkan penurunan imbal hasil jangka panjang yang dibutuhkan Emas.

Itulah yang pada dasarnya terjadi setelah laporan ketenagakerjaan. Ekspektasi kenaikan suku bunga segera lainnya turun drastis, tetapi investor tetap menuntut imbal hasil yang secara historis tinggi pada utang pemerintah AS jangka panjang. Karena itu, Emas menerima manfaat dari prospek The Fed yang kurang hawkish tanpa memperoleh keringanan yang setara dari masalah biaya peluang terpentingnya.

OCBC berpendapat bahwa perbedaan ini tetap menentukan: "Ini memperkuat pandangan bahwa risiko kenaikan suku bunga The Fed yang lebih rendah saja mungkin tidak cukup untuk mendorong kenaikan berikutnya. Katalis yang lebih penting adalah apakah data AS yang lebih lemah dapat menarik imbal hasil tenor panjang dan imbal hasil riil lebih rendah secara lebih berkelanjutan."

Dengan kata lain, data ketenagakerjaan yang lemah mungkin tidak lagi cukup. Emas semakin membutuhkan pasar obligasi untuk mengonfirmasi pesan tersebut.

Kisah sebenarnya tersembunyi dalam positioning

Ketidakmampuan Emas untuk rally mungkin pada awalnya terlihat seperti bukti bahwa investor meninggalkan logam mulia tersebut. Data positioning menceritakan kisah yang lebih rumit. Menurut TD Securities, para pedagang spekulatif telah mengurangi eksposur bullish mereka sambil secara bersamaan menambah posisi jual selama tiga pekan berturut-turut. "Spekulan Emas memangkas eksposur long mereka sambil menambah posisi short untuk pekan ketiga berturut-turut, karena suku bunga di seluruh kurva dan greenback terus bergerak lebih tinggi," catat TD Securities.

Perilaku itu konsisten dengan aksi harga. Imbal hasil yang meningkat, Dolar AS (USD) yang tangguh dan kekhawatiran inflasi yang kembali muncul telah mendorong para pedagang dengan leverage untuk mengurangi eksposur terhadap Emas.

Namun ini bukan penarikan investor yang seragam. TD Securities menyoroti divergensi yang signifikan antara Commodity Trading Advisors (CTA) sistematis dan investor lainnya. CTA, yang strateginya cenderung bereaksi secara mekanis terhadap tren, volatilitas, dan sinyal harga, tetap pesimistis meskipun baru-baru ini menutup sebagian posisi jual. Perusahaan itu mencatat bahwa "CTA kini juga menutup sebagian kecil posisi short pada logam kuning ini tetapi secara keseluruhan tetap pesimistis karena harga perlu menembus US$4.300/oz untuk mendorong penutupan lebih lanjut."

Itu membuat US$4.300 lebih dari sekadar angka bulat lainnya. Pemulihan menuju dan di atas area tersebut dapat mulai mengubah positioning strategi sistematis. Di bawah level itu, CTA memiliki sedikit alasan untuk meninggalkan sikap bearish mereka. Hasilnya adalah struktur pasar yang tidak biasa: investor sistematis berada dalam posisi defensif sementara kategori pembeli lainnya terus mengakumulasi Emas.

CTA bearish. Investor diskresioner tidak

Divergensi ini menjadi lebih penting ketika investor diskresioner diperhitungkan. TD Securities mencatat bahwa dana diskresioner telah membangun eksposur long meskipun strategi sistematis tetap berhati-hati. Permintaan Exchange-Traded Fund (ETF) dan pembelian bank sentral memberikan dukungan tambahan. "Meskipun ada hambatan jangka pendek ini, pembelian ETF yang berkelanjutan dan permintaan dari investor diskresioner terus memberikan dukungan bagi emas," tambah bank tersebut.

Ini membantu menjelaskan salah satu paradoks terbesar di pasar saat ini. Emas menghadapi kombinasi yang secara historis seharusnya sangat sulit: imbal hasil riil yang tinggi, imbal hasil Treasury jangka panjang mendekati level tertinggi multi-dekade, Dolar AS yang kuat dan ekspektasi bahwa The Fed belum tentu telah menyelesaikan siklus pengetatannya.

Namun Emas tetap berada di atas US$4.100, karena data ekonomi yang lebih lemah, menurunnya ekspektasi kenaikan suku bunga, dan permintaan yang berkelanjutan dari pedagang diskresioner, ETF, serta bank-bank sentral telah memungkinkan logam ini bertahan dari lonjakan imbal hasil riil.

Ketahanan itu menunjukkan bahwa koreksi saat ini tidak dapat dipahami semata-mata melalui positioning spekulatif di pasar berjangka. Pedagang jangka pendek mungkin sedang menjual. Sistem yang mengikuti tren mungkin tetap bearish. Namun, kelompok modal lain tampaknya bersedia mengambil sisi berlawanan dari perdagangan tersebut.

Guncangan spekulatif bisa bekerja dua arah

Pengurangan posisi beli spekulatif bersifat bearish selama hal itu terjadi, tetapi positioning bukanlah indikator satu arah. Eksposur beli yang besar dapat membuat pasar rentan karena terlalu banyak investor sudah mengambil posisi untuk harga yang lebih tinggi. Sebaliknya, likuidasi posisi-posisi tersebut pada akhirnya dapat menghilangkan calon penjual.

Perbedaan itu menjadi semakin relevan setelah beberapa minggu deleveraging spekulatif. Jika imbal hasil terus naik dan Dolar AS tetap kuat, CTA dan pedagang sistematis lainnya dapat mempertahankan atau membangun kembali eksposur jual. Dalam skenario tersebut, Emas dapat terus menguji level-level yang lebih rendah.

Namun jika imbal hasil akhirnya berbalik turun, mekanisme positioning dapat berbalik dengan cepat. CTA yang saat ini bearish harus menutup posisi jual seiring membaiknya sinyal harga. TD Securities mengidentifikasi sekitar US$4.300 sebagai ambang batas yang diperlukan untuk mendorong penutupan posisi jual tambahan. Artinya, pemulihan di atas US$4.300 tidak hanya mencerminkan sentimen yang membaik. Hal itu sendiri dapat menghasilkan permintaan tambahan saat strategi sistematis menyesuaikan posisi mereka.

Dengan demikian, positioning yang saat ini memperkuat pelemahan dapat justru memperbesar pemulihan pada akhirnya.

US$4.100 menjadi medan pertempuran terdekat

Grafik harian mencerminkan ketegangan yang sama seperti yang terlihat pada positioning. Emas diperdagangkan di sekitar US$4.110, di bawah Simple Moving Average (SMA) 50-hari, 100-hari, dan 200-hari, yang saat ini masing-masing berada di dekat US$4.332, US$4.267, dan US$4.531. Konfigurasi ini membuat struktur teknis jangka menengah tetap berada di bawah tekanan.

Logam mulia ini juga telah menghasilkan rangkaian lower high sejak puncaknya pada Januari, sementara pemulihan akhir Agustus gagal di sekitar US$4.700. Kegagalan mempertahankan area support US$4.100 dapat mengekspos US$4.000 dan pada akhirnya lembah Juni-Juli di sekitar US$3.960-US$3.940.

Pentingnya zona ini melampaui satu level teknis saja. Emas berulang kali menemukan permintaan di sekitar US$4.000 selama musim panas, menjadikan wilayah yang lebih luas di US$4.100$-3.940 sebagai ujian penting apakah pembeli struktural masih bersedia menyerap penjualan spekulatif.

Penembusan tegas di bawah area ini akan memperkuat argumen bearish karena akan menunjukkan bahwa permintaan jangka panjang tidak lagi cukup untuk menetralkan tekanan dari imbal hasil dan strategi sistematis.

Rebound dari wilayah US$4.100 akan mengembalikan fokus pada pivot high terbaru di sekitar US$4.225. Penembusan di atas level ini kemudian dapat mengekspos area US$4.300-US$4.330, di mana SMA 50-hari dan 100-hari bertemu.

Zona ini sangat penting karena TD Securities memperkirakan Emas perlu naik di atas US$4.300 untuk memicu penutupan posisi jual lebih lanjut dari CTA. Penembusan berkelanjutan ke atas karenanya dapat memperkuat rebound melalui pembelian sistematis, dengan moving average 200-hari di dekat US$4.531 muncul sebagai rintangan utama berikutnya.

Kontradiksi itulah sinyalnya

Respons Emas terhadap laporan ketenagakerjaan September pada awalnya tampak mengecewakan bagi para pembeli. Pertumbuhan ketenagakerjaan terlemah dalam beberapa bulan secara tajam mengurangi ekspektasi terhadap kenaikan Fed segera lainnya, namun Emas tidak mampu mempertahankan reli. Selama imbal hasil Treasury jangka panjang dan riil tetap tinggi, kegagalan itu patut diperhatikan.

Namun positioning di balik pergerakan harga membuat kesimpulannya tidak sesederhana itu. Para spekulan telah mengurangi posisi beli dan meningkatkan posisi jual selama tiga minggu berturut-turut. CTA tetap bearish. Namun, investor diskresioner, ETF, dan bank-bank sentral terus membeli.

Karena itu, Emas ditarik ke arah yang berlawanan oleh investor yang beroperasi pada horizon waktu yang sangat berbeda. Uang sistematis jangka pendek melihat momentum yang memburuk dan imbal hasil yang tinggi. Investor jangka lebih panjang melihat data ekonomi yang lebih lemah, batas akhir dari pengetatan The Fed, risiko fiskal, dan alasan struktural untuk melakukan diversifikasi ke Emas.

Ketegangan itu membantu menjelaskan mengapa logam ini melemah tanpa runtuh.

Pergerakan berikutnya mungkin lebih bergantung pada kelompok mana yang pada akhirnya dipaksa mengubah posisinya, ketimbang pada satu rilis ekonomi yang terisolasi. Jika imbal hasil jangka panjang terus naik, kegagalan Emas setelah laporan ketenagakerjaan bisa terbukti menjadi peringatan awal bahwa area US$4.000 tidak akan bertahan selamanya.

Namun jika imbal hasil akhirnya mundur sementara Emas tetap berada di atas zona support musim panasnya, perhitungannya berubah. Posisi jual spekulatif yang terakumulasi selama koreksi dapat menjadi calon pembeli, dan pemulihan melalui US$4.300 dapat mulai memaksa strategi sistematis kembali ke sisi bullish.