Dolar AS jatuh. Emas tidak reli. Itu memberi tahu Anda segalanya

Emas (XAU/USD) kesulitan memanfaatkan Dolar AS (USD) yang lebih lemah, setelah berulang kali gagal bertahan di atas level US$4.200. Logam mulia ini tetap terjebak dalam kisaran perdagangan yang relatif sempit meskipun ada kombinasi perkembangan yang biasanya mendukung harga lebih tinggi.

Dolar AS melemah pekan lalu, sementara imbal hasil Treasury Amerika Serikat (AS) turun tajam dari level tertinggi baru-baru ini karena para investor menilai ulang prospek suku bunga Federal Reserve (The Fed) dan meningkatnya kekhawatiran seputar investasi Kecerdasan Buatan (AI).

Dalam kondisi normal, kombinasi ini seharusnya memberikan dukungan berarti bagi Emas. Dolar AS yang lebih lemah membuat logam ini lebih terjangkau bagi pembeli internasional, sementara penurunan imbal hasil obligasi mengurangi biaya peluang memegang aset yang tidak membayar bunga.

Namun pemulihan Emas tetap sangat terbatas. Divergensi ini menunjukkan bahwa para investor melihat melampaui penurunan langsung pada Dolar AS dan imbal hasil Treasury. Inflasi yang persisten, ekspektasi pengetatan moneter lebih lanjut, dan ketidakpastian seputar keberlanjutan reli obligasi baru-baru ini mencegah para pembeli untuk berkomitmen pada kenaikan yang lebih tegas.

Pertanyaannya kini bukan lagi sekadar apakah Dolar AS dapat terus turun. Melainkan apakah faktor-faktor yang mendorongnya lebih rendah cukup kuat untuk mengatasi risiko kebijakan moneter yang masih membebani Emas.

Dolar AS melemah, tetapi Emas melewatkan peluangnya

Indeks Dolar AS (DXY), yang mengukur Greenback terhadap enam mata uang utama, mengakhiri pekan lalu lebih rendah setelah empat kenaikan mingguan berturut-turut, mundur dari level tertinggi year-to-date di dekat 102,95. Penurunan ini terjadi meskipun data inflasi AS lebih kuat dari prakiraan, yang biasanya akan memperkuat ekspektasi suku bunga yang lebih tinggi dan mendukung Greenback.

Sementara itu, imbal hasil acuan Treasury AS bertenor 10 tahun turun pada hari Jumat, memperpanjang koreksi tajam yang sebagian didorong oleh kekhawatiran atas prospek investasi terkait AI dan pertumbuhan ekonomi.

Emas awalnya diuntungkan oleh penyesuaian ini, pulih dari aksi jual pasca-inflasi menuju US$4.200. Namun, logam ini gagal melanjutkan kenaikannya secara meyakinkan dan terus kesulitan di bawah level psikologis tersebut. Reaksi yang terbatas ini sangat mengungkap karena kedua variabel keuangan utama yang secara tradisional memengaruhi Emas bergerak mendukungnya.

Namun hubungan antara Emas, Dolar AS, dan imbal hasil Treasury tidak bersifat mekanis. Alasan di balik perubahan suku bunga bisa sama pentingnya dengan arah perubahan itu sendiri.

Dalam kasus ini, penurunan imbal hasil sebagian mencerminkan meningkatnya kekhawatiran tentang pasar keuangan dan aktivitas ekonomi di masa depan, bukan bukti yang jelas bahwa inflasi kembali menuju target The Fed. Perbedaan ini membantu menjelaskan mengapa para investor tetap enggan untuk secara agresif meningkatkan eksposur mereka terhadap logam mulia tersebut.

The Fed masih menjadi masalah yang tidak bisa diabaikan Emas

Data inflasi AS terbaru memberikan penjelasan penting atas keraguan Emas. Indeks Harga Konsumen (IHK atau CPI) bulan September naik 3,7% YoY, melampaui ekspektasi 3,6% dan naik dari 3,4% pada bulan Agustus. Sementara itu, Indeks Harga Produsen (IHP atau PPI) naik 6,3% secara tahunan, jauh di atas konsensus 5,3%. Angka-angka ini menunjukkan bahwa tekanan inflasi tetap persisten, sehingga mempersulit upaya The Fed untuk memulihkan stabilitas harga.

Meskipun para investor telah secara substansial mengurangi ekspektasi kenaikan suku bunga lagi pada pertemuan 27-28 Oktober, mereka masih memperkirakan pengetatan tambahan sebelum akhir tahun. Menurut CME FedWatch Tool, pasar memberi peluang sekitar 17% untuk kenaikan suku bunga pada bulan Oktober, sementara peluang kenaikan pada bulan Desember tetap mendekati 90%.

Ini menciptakan lingkungan yang tidak nyaman bagi Emas. Bahkan jika Dolar AS melemah sementara, prospek suku bunga yang lebih tinggi membatasi daya tarik memegang aset yang tidak berimbal hasil. Selain itu, setiap kenaikan kembali imbal hasil Treasury dapat dengan cepat melemahkan pemulihan logam mulia ini.

Para analis Nordea mempertahankan penilaian yang sangat hawkish terhadap prospek kebijakan moneter, dengan menyatakan bahwa mereka "masih memprakirakan satu kenaikan lagi tahun ini dan satu lagi tahun depan, dengan risiko condong ke sisi atas." Bank tersebut juga berpendapat bahwa "kebijakan moneter masih belum terlihat cukup restriktif untuk ekonomi dalam kondisi seperti ini," menekankan bahwa inflasi masih jauh di atas target The Fed.

Bagi para investor Emas, implikasinya penting. Penurunan sementara Dolar AS tidak serta-merta menandakan dimulainya siklus pelonggaran moneter yang berkelanjutan. Selama The Fed masih cenderung melakukan pengetatan lebih lanjut, Emas mungkin akan kesulitan mengubah pelemahan mata uang menjadi reli yang bertahan lama.

Imbal hasil obligasi yang turun mungkin mengirimkan sinyal yang salah

Pasar Treasury AS telah menjadi sumber ketidakpastian lainnya. Penurunan imbal hasil obligasi pemerintah minggu lalu pada awalnya tampak mendukung Emas, terutama setelah para investor beralih ke aset-aset yang lebih aman di tengah kekhawatiran tentang keberlanjutan ledakan investasi AI.

Menurut Deutsche Bank, "tema hari ini adalah reli besar suku bunga global, karena prospek pertumbuhan AI yang lebih lambat mendorong imbal hasil turun secara keseluruhan." Bank tersebut mencatat bahwa imbal hasil Treasury AS bertenor 10 tahun turun 12,7 basis poin menjadi 5,06%, meskipun data ekonomi terus mengarah pada inflasi persisten.

Kontradiksi yang tampak ini penting bagi Emas. Imbal hasil obligasi nominal yang lebih rendah umumnya mendukung logam mulia ini, tetapi efeknya juga bergantung pada ekspektasi inflasi dan imbal hasil riil, yang mencerminkan imbal hasil yang disesuaikan dengan inflasi yang tersedia bagi para investor. Jika imbal hasil Treasury turun karena ekspektasi inflasi turun lebih cepat daripada imbal hasil nominal, kenaikan imbal hasil riil yang dihasilkan dapat membatasi daya tarik Emas. Sebaliknya, penurunan imbal hasil riil yang berkelanjutan akan memberikan dukungan fundamental yang lebih kuat bagi logam ini.

Para analis di OCBC menangkap perbedaan ini dengan sangat baik, menggambarkan pemulihan terbaru sebagai "pengingat lain bahwa Emas diperdagangkan berdasarkan reaksi pasar obligasi terhadap data AS daripada data itu sendiri." Bank tersebut juga memperingatkan bahwa "tekanan inflasi yang mendasarinya tetap tinggi, dan penurunan imbal hasil baru-baru ini sebagian didorong oleh penghindaran risiko daripada perbaikan fundamental inflasi."

Hal ini menunjukkan bahwa pemulihan terbaru Emas mungkin tetap rentan jika imbal hasil Treasury stabil atau kembali melanjutkan kenaikannya. Oleh karena itu, pertanyaan kuncinya bukan sekadar apakah imbal hasil sedang turun, tetapi apakah penurunan tersebut mencerminkan perbaikan yang bertahan lama dalam kondisi keuangan bagi aset-aset yang tidak berimbal hasil.

Ketahanan Emas nyata, tetapi kurangnya keyakinan juga nyata

Meskipun tidak mampu menembus US$4.200, Emas tidak mengalami kejatuhan permintaan secara luas. Logam mulia ini telah pulih dari penurunan terbarunya menuju US$4.073, menunjukkan bahwa para pembeli tetap bersedia menyerap tekanan jual pada harga yang lebih rendah.

Ketahanan ini sejalan dengan arus investasi yang disoroti oleh TD Securities. Bank tersebut mencatat bahwa "posisi diskresioner makro tetap tinggi, sementara arus masuk ETF dan permintaan bank sentral juga tetap kuat." Menurut para analisnya, arus ini "pada akhirnya telah memberikan dukungan kuat bagi emas," dan diprakirakan akan "tetap tangguh, terutama di wilayah US$4.000-4.100/oz."

Hal ini menciptakan perbedaan penting antara pasar yang kekurangan momentum yang cukup untuk reli dan pasar yang mengalami penurunan struktural dalam permintaan. Investor jangka pendek tetap sensitif terhadap kejutan inflasi, perubahan imbal hasil Treasury, dan pergeseran ekspektasi terhadap kebijakan moneter. Sementara itu, permintaan investasi jangka panjang tampak lebih tangguh.

Akibatnya, Emas dapat tetap didukung tanpa harus membentuk tren naik yang berkelanjutan. Pergerakan harga saat ini karenanya mungkin mencerminkan pertarungan antara dua kelompok investor: mereka yang khawatir terhadap pengetatan moneter lebih lanjut dan mereka yang bersedia mengakumulasi Emas sebagai aset portofolio jangka panjang. Tidak ada pihak yang telah memperoleh keunggulan yang menentukan.

Pergerakan berikutnya bergantung pada apa yang terjadi setelah penurunan Dolar

Pertemuan The Fed pada 27-28 Oktober mendatang akan menjadi ujian penting bagi Emas. Dengan para pengambil kebijakan memasuki periode blackout, para investor akan memiliki lebih sedikit kesempatan untuk menilai kembali niat bank sentral melalui pidato resmi.

Perhatian karenanya akan beralih ke imbal hasil Treasury, perkembangan geopolitik, dan indikator ekonomi AS yang akan datang, khususnya angka awal Indeks Manajer Pembelian (Purchasing Managers’ Index/PMI).

Tiga skenario luas dapat muncul. Jika imbal hasil Treasury terus menurun dan pasar semakin mengurangi ekspektasi pengetatan moneter, Emas akhirnya bisa memperoleh manfaat yang lebih tegas dari melemahnya Dolar AS.

Jika imbal hasil rebound karena kekhawatiran inflasi tetap ada, logam ini mungkin tetap berada di bawah tekanan meskipun Dolar AS kesulitan untuk pulih.

Kemungkinan ketiga adalah kekhawatiran terkait AI semakin dalam, melemahkan ekuitas AS dan Greenback sekaligus mendorong pembelian Treasury tambahan. Dalam lingkungan seperti itu, arah Emas akan sangat bergantung pada apakah penurunan imbal hasil riil dan permintaan safe-haven lebih besar daripada kekhawatiran terhadap inflasi persisten.

Reaksi pasar terbaru telah menunjukkan bahwa pelemahan Dolar AS saja tidak cukup untuk menjamin harga Emas yang lebih tinggi. Logam mulia ini terus menarik permintaan yang mendasarinya, tetapi para investor tetap enggan mengabaikan prospek pengetatan The Fed lebih lanjut.

Pada akhirnya, perkembangan yang paling mengungkap bukanlah penurunan Dolar AS. Melainkan bahwa Emas kesulitan memanfaatkannya. Keraguan itu menunjukkan bahwa pasar masih menganggap penurunan imbal hasil Treasury baru-baru ini berpotensi bersifat sementara, bukan sebagai konfirmasi atas lingkungan moneter yang lebih menguntungkan.

Sampai persepsi itu berubah, Emas mungkin akan terus menemukan para pembeli saat turun tanpa menghasilkan momentum berkelanjutan yang dibutuhkan untuk reli yang lebih kuat. Dolar AS telah memberi Emas sebuah peluang. Pasar obligasi dan The Fed akan menentukan apakah Emas akhirnya dapat memanfaatkannya.